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UM ESTUDO DA ESTRUTURA DE CAPITAL DAS EMPRESAS DO SETOR SUCROALCOOLEIRO COM AÇÕES NEGOCIADAS NA BM&FBOVESPA

Por Adalberto Andrade

RESUMO

Este trabalho visa verificar a relação entre a estrutura de capital das empresas do setor sucroalcooleiro com ações negociadas na BM&FBOVESPA com o seu valor de mercado, que será identificado pelo valor da ação. Em tempos de turbulência econômica o setor sucroalcooleiro sofre bastante tendo a necessidade de captar recursos de terceiro, consequentemente aumentando seu endividamento. Foi utilizado como base deste trabalho o estudo realizado por Modigliani – Miller, mas especificamente a Proposição I, que segundo Assaf Neto (2010), a Proposição I  defende que o valor da firma não é influenciado pela forma que a empresa é financiada. O valor da empresa é o mesmo, utilizando somente capital próprio ou mantendo uma estrutura alavancada, com recursos próprios e de terceiros.

Palavras-chave: Valor da empresa, sucroalcooleiro, estrutura de capital.

ABSTRACT

This paper aims to investigate the relationship between the capital structure of the companies of this sector with shares traded on the BM & FBOVESPA with their market value, which will be identified by the share value. In turbulent economic times the sugar and alcohol sector suffers a lot with the need to raise third party funds, thereby increasing its debt. Was used as the basis of this work the study by Modigliani – Miller, but specifically Proposition I, which according to Assaf Neto (2010), Proposition I argues that the value of the firm is not influenced by the way that the company is financed. The company’s value is the same, only using equity or maintaining a leveraged structure, with its own funds and third parties.

Keywords: company value, sugar and alcohol, capital structure.

1.      INTRODUÇÃO

A estrutura de capital de uma empresa refere-se à composição de suas fontes de financiamento, oriundas de capitais de terceiros (exigível) e de capitais próprios (patrimônio líquido).

                  O custo médio ponderado do capital de nada afeta o valor da empresa, para isso foi demonstrado através da teoria de Modigliani – Miller.

                  Merton H. Miller, trabalhando com Franco Modigliani , desenvolveu o teorema de Modigliani-Miller de finanças corporativas.

                  O trabalho visa tirar as dúvidas que o valor da empresa não está relacionado com o custo do capital que nela foi investido.

1.1.   JUSTIFICATIVA

Conhecer a relação da estrutura de capital e valor de mercado da mesma empresa e comparar com a Proposição I de Modigliani – Miller.

De acordo com Assaf Neto e Lima (2009), no estudo de estrutura de capital é fundamental para as decisões financeiras. Na busca do objetivo de maximização da riqueza, a empresa deve selecionar uma composição das fontes de financiamento que promova a minimização do custo médio ponderado de capital (WACC).

O setor Sucroalcooleiro foi escolhido devido ao momento econômico crítico que ele vem enfrentando, necessitando de captar muitos recursos para continuar suas operações.

1.2.   PROBLEMA DE PESQUISA

Qual é a relação entre a estrutura de capital das empresas do setor sucroalcooleiro com ações negociadas na BM&FBOVESPA e seu valor de mercado?

1.3.   OBJETIVO

1.3.1.      GERAL

Este trabalho tem por objetivo investigar a relação entre a estrutura de capital de empresas do setor sucroalcooleiro com ações negociadas na BM&FBOVESPA e seu valor de mercado.

1.3.2.      ESPECÍFICOS

a)      Definir o conceito de estrutura de capital;

b)      Levantar a estrutura de capital das empresas do setor sucroalcooleiro com ações negociadas na BM&FBOVESPA e seu valor de mercado; e

c)      Comparar os encontrados com a Proposição 1 de Modigliani e Miller.

2.      METODOLOGIA

Foi feita uma pesquisa no banco de dados da BM&FBOVESPA, através de seu site, para identificar quais são as empresas do setor sucroalcooleiro que negociam suas ações no mercado e, a partir delas analisado o valor das ações de cada uma relacionando com sua estrutura de capital.

A partir da identificação das empresas, foi feita uma pesquisa na base de dados do sistema Economática que serviu de parâmetro para a conclusão.

Foi feita a comparação dos dados disponibilizados no balanço das empresas analisadas e tabuladas afim de identificar qual a relação do endividamento com o ativo e com o valor das ações das empresas.

O intuito é verificar se houve alguma alteração no valor de mercado da ação quando o volume do capital de terceiro é alterado, relacionando com o estudo de Modigliani e Miller.

3.      REVISÃO TEÓRICA

Afirma Hoji (2010) que capital é um fundo de valores ou conjunto de bens, créditos e débitos colocados à disposição da empresa, com a finalidade de gerar resultados econômicos.

Segundo Assaf Neto (2010), a estrutura de capital de uma empresa refere-se à composição de suas fontes de financiamento a longo prazo, oriundas de capitais de terceiros (exigível) e de capitais próprios (patrimônio Líquido).

Ainda Hoji (2010) a melhor estrutura de capital para uma empresa é aquela que a relação entre o exigível a longo prazo e o patrimônio Líquido produza o menor custo de capital.

De acordo com Ross, Westerfield  e Jaffe (1995) a estrutura ótima de capital envolve equilíbrio entre os impostos e custos de endividamento. Não há fórmula exata disponível para avaliar o quociente ótimo entre capital de terceiros e capital próprio.

Teoria de Modigliani – Miller (M&M) sem impostos é dividida em duas Proposições:

Proposição I:

De acordo com Assaf Neto e Lima (2009), Modigliani e Miller apregoam, de maneira contrária à teoria convencional, que num mundo hipoteticamente sem impostos, o custo total de capital de uma empresa não se altera, mesmo que se verifiquem modificações na composição de sua estrutura de financiamento.

Ainda Assaf Neto e Lima (2009), a Proposição I de M&M sugere que o WACC (Weighted Average Cost Of Capital)  se mantém inalterado, qualquer que seja a alavancagem financeira. Pelos argumentos enunciados, o valor de uma empresa depende da qualidade de seus ativos (investimentos), e não da forma como ela é praticada.

Conforme Assaf Neto (2010) a forma como a empresa decide financiar-se, pela Proposição I de M&M, é irrelevante para sua avaliação, sendo relevantes somente suas decisões de investimentos.

Assaf Neto (2010) ainda discorre que duas empresas iguais em todos seus aspectos operacionais, exceto na forma como são financiadas, devem ter o mesmo valor de mercado.

Proposição II:

A Proposição II de M&M, de acordo com Hoji (2010)  o custo médio de capital mantém-se constante, independentemente da relação entre capital de terceiros e recursos totais.

A premissa da Proposição de M&M é que os investidores, efetivamente, elevam a taxa de desconto das ações de forma equivalente ao aumento da participação das dívidas na estrutura de capital, conforme Assaf Neto e Lima (2009).

Ainda Assaf Neto e Lima (2009), o custo de capital próprio cresce, de forma linear, diante do maior risco financeiro assumido pelo endividamento crescente.

Para Ross, Westerfield  e Jaffe (1995), a Proposição II de M&M, o custo de capital próprio depende de três coisas: Da taxa exigida de retorno sobre os ativos da empresa, do custo de capital de terceiros e do quociente entre dívidas e capital próprio.

Segundo Assaf Neto (2010), em resumo, as proposições de M&M argumentam que, na ausência de impostos, a estrutura de capital de uma empresa não afeta seu WACC e, consequentemente, seu valor de mercado.

Tabela 1 – Exemplo Ilustrativo segundo a Proposição de M&M.

P/(P+PL)	Ke	Ki (antes do IR)	WACC (% a.a.)
0%	12,0%	10,6%	12,0%
20%	12,4%	10,6%	12,0%
40%	12,9%	10,6%	12,0%
60%	14,1%	10,6%	12,0%
80%	17,6%	10,6%	12,0%
Fonte: Assaf Neto (2010)

Gráfico 1- A estrutura de capital segundo a teoria de Modigliani e Miller.

4.      ANÁLISE DOS RESULTADOS

A análise das informações coletadas no sistema Economática após sua tabulação pode mostrar como foi o comportamento da estrutura de capital, como mostra a tabela 2.

​

Observando a tabela 2, pode-se notar:

1- Investimento: As empresas analisadas tiveram seus ativos aumentados, mostrando um aumento de investimento no período do ano de 2013 para o ano de 2014. O aumento do ativo, foi na média de 11,88%, destacando a COSAN-CSAN3 como a empresa que mais diminuiu seus investimentos, com uma taxa de -5,23%.

2- Endividamento: As empresas, obviamente, tiveram suas estruturas de capital alteradas de um ano para o outro, mostrando que na média, aumentaram o uso do capital de terceiros, de 68,96% no ano de 2013 para 77,58% no ano de 2014.

Dentre as empresas pesquisadas, destaca-se a BIOSEV-BSEV3 como a que mais utiliza capital de terceiros para financiar suas atividades, com uma proporção de 96% no exercício de 2014.

Observou-se também que as empresas alteraram sua estrutura de capital de um ano para o outro e a média dos valores das ações ficou menor, na ordem de -18,51%.

A empresa São Martinho foi aquela que investiu mais no ativo, sendo assim foi aquela que mais valorizou o seu valor de ação.

A teoria de MM pode ser muito bem notada na empresa São Martinho, que de um ano para o outro alterou sua estrutura de capital, aumentando o capital de terceiros (endividamento) e também o valor da ação, demonstrando que a teoria de MM se verificou.

Pelos argumentos enunciados, o valor de uma empresa depende da qualidade de seus ativos (investimentos), e não da forma como ela é praticada (Financiada).

5.      CONSIDERAÇÕES FINAIS

Este trabalho foi muito importante por se tratar de um estudo focado em um determinado setor (sucroalcooleiro) testando a teoria de Modigliani e Miller, e de certa forma pode mostrar como a Proposição I acontece.

Pode-se notar também que a Proposição I de Modigliani e Miller é coerente com a análise realizada, pois a empresa que mais investiu pode se beneficiar do aumento do valor de sua ação, lembrando que além do investimento é necessário identificar também a forma em que o recurso é alocado, se ele será alavancado ou somente comporá o caráter de endividamento.

Ainda observando o cenário das empresas neste estudadas, foi possível identificar também que o setor ficou enfraquecido diante a situação econômica do país.

6.      REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS

ASSAF NETO, Alexandre. Curso de Administração Financeira. São Paulo: Atlas, 2009.

ASSAF NETO, Alexandre; LIMA, Fabiano Guasti. Curso de Administração Financeira. São Paulo: Atlas, 2009.

BARROS, Aidil Da Silveira Barros; LEHFELD, Neide Aparecida De Souza. Fundamentos de metodologia científica. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2007.

ECONOMÁTICA – Disponível em: <https://economatica.com>. Acesso em 15 de Set. 2015.

GITMAN, Lawrence J. Princípios de Administração Financeira. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2010.

HARRIS, Milton; RAVIV, Artur. The Theory of Capital Estruture. Source: The Journal of Finance, Vol. 46, No. 1 (Mar., 1991), pp. 297-355

HOJI, Masakazu. Administração Financeira e Orçamentária: matemática financeira aplicada, estratégias financeiras, orçamento empresarial. 9. Ed. – São Paulo: Atlas, 2010.

JEFFREY F. Jaffe, Randolph W. Westerfield e Stephen A. Ross. Administração Financeira. 1.Ed. -São Paulo: Atlas, 1995.

MILLER, Merton H. The Modigliani-Miller Propositions After Thirty Years. Source: The Journal of Economic Perspectives, Vol. 2, No. 4 (Autumn, 1988), pp. 99-120.

MYERS, Stewart C. Capital Structure. Source: The Journal of Economic Perspectives, Vol. 15, No. 2 (Spring, 2001), pp. 81-102.

ROSS, STEPHEN A.;WESTERFIELD, RANDOLPH W.; JORDAN, BRADFORT D. Princípios de Administração Financeira. 2 ed. – 7 reimpr. – São Paulo: Atlas , 2008.